本周策略：

    　　制度改革開(kāi)放紅利釋放，提振低估值藍(lán)籌修復(fù)行情一、近期市場(chǎng)研判：制度改革開(kāi)放紅利釋放，中長(zhǎng)線資金加配低估值藍(lán)籌

    　　1、增量資金展望：制度改革開(kāi)放紅利釋放，中長(zhǎng)線資金趨勢(shì)凈流入配置低估藍(lán)籌。隨著我國(guó)資本市場(chǎng)雙向開(kāi)放的有序擴(kuò)大有力落實(shí)（近期QFII/RQFII 資金劃轉(zhuǎn)便利化改革），A 股納入國(guó)際化指數(shù)的范圍與權(quán)重逐步擴(kuò)容，境外中長(zhǎng)線資金持續(xù)增配A 股核心優(yōu)勢(shì)標(biāo)的，成為推升A 股藍(lán)籌股估值提升的重要原因之一。今年以來(lái)陸股通北上資金累計(jì)凈流入近2300 億元，境外機(jī)構(gòu)與個(gè)人持倉(cāng)A 股總市值已連升四月，至9 月底的1.77 萬(wàn)億元，占全A 流通市值比例已達(dá)3.9%，已成為重要的機(jī)構(gòu)力量之一。未來(lái)隨著納入國(guó)際指數(shù)權(quán)重的提升，中長(zhǎng)期預(yù)計(jì)全球資金增配A 股的規(guī)模高達(dá)5-10 萬(wàn)億元。

    　　短期來(lái)看，繼5、8、9 月A 股被納入國(guó)際指數(shù)高峰階段后，11 月起明晟將再次將A 股納入因子提升并擴(kuò)容，預(yù)計(jì)將吸引約兩億元的被動(dòng)、主動(dòng)配置資金買(mǎi)入A 股核心優(yōu)勢(shì)標(biāo)的。11 月底前明晟將所有中國(guó)大盤(pán)A股納入因子從15%增加至20%，同時(shí)以20%的比例納入中盤(pán)股，包括符合要求的創(chuàng)業(yè)板股票；并將符合標(biāo)準(zhǔn)的科創(chuàng)板股票納入MSCI 全球可投資市場(chǎng)指數(shù)(GIMI)。

    　　按今年以來(lái)的A 股納入或擴(kuò)容國(guó)際指數(shù)的窗口效應(yīng)來(lái)看，每次納入窗口期陸股通北上資金凈流入顯著，境外增量資金買(mǎi)入A 股優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，成為驅(qū)動(dòng)結(jié)構(gòu)性行情甚至指數(shù)階段上漲的動(dòng)力之一。19 年5 月經(jīng)歷明晟擴(kuò)容、富時(shí)新納入A 股后（隨后6、7 月陸股通北上資金顯著轉(zhuǎn)為凈流入共逾600 億元，并推動(dòng)A 股階段反彈），8、9 月MSCI、富時(shí)羅素、標(biāo)普道瓊斯等三大國(guó)際指數(shù)密集提升或?qū)嵤〢 股納入因子與范圍，9 月陸股通北上資金持續(xù)凈流入約650 億元,規(guī)模創(chuàng)歷史單月新高，與兩融余額一并成為推動(dòng)一個(gè)半月指數(shù)反彈的主要增量資金。隨著11 月底明晟納入A 股權(quán)重的提升窗口期臨近，近期陸股通持續(xù)凈流入，近一周加速累計(jì)凈流入230 億元，成為推動(dòng)近期低估值藍(lán)籌行情的主要?jiǎng)恿χ�一�?br />
    　　與此同時(shí)，監(jiān)管層正進(jìn)一步加大國(guó)內(nèi)養(yǎng)老金、保險(xiǎn)資金、職業(yè)年金等中長(zhǎng)線資金的規(guī)范入市，并實(shí)施公募基金常規(guī)產(chǎn)品實(shí)施分類注冊(cè)，以大幅壓縮審核周期。其中，保險(xiǎn)資金中的股票、基金投資比例年初迄今累計(jì)上升0.9 個(gè)百分點(diǎn)（至12.6%）或增配股票、基金規(guī)模近3200 億元（截至9 月底）。按當(dāng)前保險(xiǎn)資金運(yùn)營(yíng)總額17.8 萬(wàn)億元、年增速約10%及股票基金的投資比例上限30%來(lái)看，中性測(cè)算險(xiǎn)資入市增量資金可達(dá)1萬(wàn)億元附近；隨著基金歸集加大力度推進(jìn)，擴(kuò)大委托投資規(guī)模，長(zhǎng)期樂(lè)觀預(yù)計(jì)基本養(yǎng)老金配置A 股及股票基金的規(guī)�？蛇_(dá)1 萬(wàn)億元附近。

    　　2、資本市場(chǎng)制度改革：著力改善投融資供需兩端，釋放改革紅利今年初中央提出金融供給側(cè)改革，尤其對(duì)資本市場(chǎng)改革發(fā)展在推動(dòng)我國(guó)高質(zhì)量發(fā)展作用方面寄予重任與期望，并確定了構(gòu)建“規(guī)范、透明、開(kāi)放、有活力、有韌性”的資本市場(chǎng)目標(biāo)。在落實(shí)中央對(duì)資本市場(chǎng)的新使命新目標(biāo)下，19年監(jiān)管層確立了以加大中長(zhǎng)線資金引入、培育價(jià)值投資者、提高上市公司質(zhì)量等資本市場(chǎng)改革三大任務(wù)，且已取得預(yù)期成效。

    　　近期監(jiān)管層正加快部署甚至落實(shí)資本市場(chǎng)制度改革與環(huán)境優(yōu)化工作，著力改善投融資供需兩端，即提升上市公司質(zhì)量，加大引入國(guó)內(nèi)外中長(zhǎng)線資金入市，以上市場(chǎng)制度改革紅利可期。1）供給端：科創(chuàng)板作為經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型、推動(dòng)資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度改革的試驗(yàn)田，開(kāi)板正式運(yùn)行百余天后取得了預(yù)期效果，注冊(cè)制將穩(wěn)妥有序推廣實(shí)施，并購(gòu)重組市場(chǎng)化松綁，新三板綜合改革方案出臺(tái)，上市公司分拆上市規(guī)則有望盡快出臺(tái)；同時(shí)，推動(dòng)證券法修改，加強(qiáng)資本市場(chǎng)法治供給與投資者保護(hù)；寬進(jìn)嚴(yán)出提升上市公司質(zhì)量，中長(zhǎng)期利于上市公司群體的優(yōu)勝劣汰，并改變劣幣驅(qū)除良幣的部分舊習(xí)，優(yōu)化資本市場(chǎng)生態(tài)，強(qiáng)化價(jià)值投資理念。

    　　2）需求端：監(jiān)管層提出將為國(guó)內(nèi)外中長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)資金提供更好的制度體系和市場(chǎng)環(huán)境，從轉(zhuǎn)化存量、引入增量、優(yōu)化環(huán)境入手，加大拓寬資本市場(chǎng)開(kāi)放，加大引導(dǎo)中長(zhǎng)期資金入市規(guī)模與投資比例，年內(nèi)資本市場(chǎng)開(kāi)放九條舉措（包括修訂QFII/RQFII 制度規(guī)則、發(fā)布H 股全流通工作指引、擴(kuò)大交易所債券市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放、持續(xù)擴(kuò)大期貨特定品種范圍等）。

    　　3）存量市場(chǎng)制度改革方面，將在信披、發(fā)行、交易、融券、監(jiān)管、退市等各環(huán)節(jié)引入科創(chuàng)板經(jīng)驗(yàn)。近日證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿接受采訪時(shí)表示，將以增量帶動(dòng)存量的思路推進(jìn)資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度改革，在整體市場(chǎng)預(yù)期穩(wěn)定的大環(huán)境下穩(wěn)步推進(jìn)，并將科創(chuàng)板試驗(yàn)田的成功經(jīng)驗(yàn)引入到存量市場(chǎng)的各環(huán)節(jié)：（1）發(fā)行承銷環(huán)節(jié)，壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)責(zé)任，形成以機(jī)構(gòu)投資者為參與主體的詢價(jià)、定價(jià)、配售等機(jī)制，實(shí)現(xiàn)新股發(fā)行市場(chǎng)化定價(jià)；（2）交易環(huán)節(jié)，放寬漲跌幅限制，配套完善盤(pán)中臨時(shí)停牌、“價(jià)格籠子”等市場(chǎng)穩(wěn)定機(jī)制；（3）優(yōu)化融資融券機(jī)制，促進(jìn)多空平衡；（4）持續(xù)監(jiān)管環(huán)節(jié)，提高信息披露質(zhì)量和針對(duì)性，樹(shù)立以信息披露為核心的監(jiān)管理念；（5）并購(gòu)重組由交易所審核，涉及發(fā)行股票的，實(shí)施注冊(cè)制；（6）退市環(huán)節(jié)，創(chuàng)新退市方式，優(yōu)化退市指標(biāo)，簡(jiǎn)化退市流程。

    　　3、完善與發(fā)揮國(guó)家制度優(yōu)勢(shì)，推進(jìn)國(guó)家治理現(xiàn)代化，中長(zhǎng)期利于激發(fā)企業(yè)創(chuàng)新與活力1）明確完善體制與治理優(yōu)勢(shì)，確立三階段目標(biāo)。近日勝利閉幕的十九屆四中全會(huì)聚焦完善中國(guó)特色社會(huì)主義制度、推進(jìn)國(guó)家治理體系和治理能力現(xiàn)代化。此次會(huì)議明確提出了堅(jiān)持“十三個(gè)”顯著優(yōu)勢(shì)，主要包括：黨的集中領(lǐng)導(dǎo)與科學(xué)理論下的政治穩(wěn)定、社會(huì)主義制度與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)有機(jī)結(jié)合下的生產(chǎn)力不斷解放與發(fā)展、改革創(chuàng)新與時(shí)俱進(jìn)下的社會(huì)充滿活力、以人民為中心走向共同富裕道路、選賢任能聚英用之下的人才培養(yǎng)造就等顯著優(yōu)勢(shì)。以上政治穩(wěn)定、生產(chǎn)力持續(xù)發(fā)展、社會(huì)充滿活力、共同富裕及選賢任能等，構(gòu)成了我國(guó)國(guó)家制度與治理體系的重要顯著優(yōu)勢(shì)。

    　　同時(shí)，會(huì)議確立了未來(lái)三十年的實(shí)現(xiàn)國(guó)家治理體系與治理能力現(xiàn)代化的三階段目標(biāo)。

    　　2）重點(diǎn)關(guān)注完善經(jīng)濟(jì)體制、監(jiān)督體系及行政體系的目標(biāo)與要求。值得注意的是，此次四中全會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)體制、黨和國(guó)家監(jiān)督體系、國(guó)家行政體制等提出了明確的堅(jiān)持與完善的目標(biāo)與要求：（1）經(jīng)濟(jì)體制方面，要加快完善社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制，完善科技創(chuàng)新體制機(jī)制，建設(shè)更高水平開(kāi)放型經(jīng)濟(jì)新體制，充分發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用，更好發(fā)揮政府作用，全面貫徹新發(fā)展理念，堅(jiān)持以供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為主線，加快建設(shè)現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系；（2）黨和國(guó)家監(jiān)督體系方面，要強(qiáng)化對(duì)權(quán)力運(yùn)行的制約和監(jiān)督，必須健全黨統(tǒng)一領(lǐng)導(dǎo)、全面覆蓋、權(quán)威高效的監(jiān)督體系，增強(qiáng)監(jiān)督嚴(yán)肅性、協(xié)同性、有效性，形成決策科學(xué)、執(zhí)行堅(jiān)決、監(jiān)督有力的權(quán)力運(yùn)行機(jī)制；（3）國(guó)家行政體制方面，要完善國(guó)家行政體制，優(yōu)化政府職責(zé)體系，優(yōu)化政府組織結(jié)構(gòu)，健全充分發(fā)揮中央和地方兩個(gè)積極性體制機(jī)制。

    　　3）經(jīng)濟(jì)體制改革主要目標(biāo)與重點(diǎn)領(lǐng)域。結(jié)合此前十九大報(bào)告提出體制改革目標(biāo)，經(jīng)濟(jì)體制改革主要目標(biāo)與重點(diǎn)領(lǐng)域有：①加快完善社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制，并必須以完善產(chǎn)權(quán)制度和要素市場(chǎng)化配置為重點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)產(chǎn)權(quán)有效激勵(lì)、要素自由流動(dòng)、價(jià)格反應(yīng)靈活、競(jìng)爭(zhēng)公平有序、企業(yè)優(yōu)勝劣汰；②著力加快建設(shè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)、科技創(chuàng)新、現(xiàn)代金融、人力資源協(xié)同發(fā)展的產(chǎn)業(yè)體系，著力構(gòu)建市場(chǎng)機(jī)制有效、微觀主體有活力、宏觀調(diào)控有度的經(jīng)濟(jì)體制，不斷增強(qiáng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新力和競(jìng)爭(zhēng)力；③要完善各類國(guó)有資產(chǎn)管理體制，改革國(guó)有資本授權(quán)經(jīng)營(yíng)體制，加快國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局優(yōu)化、結(jié)構(gòu)調(diào)整、戰(zhàn)略性重組，促進(jìn)國(guó)有資產(chǎn)保值增值，推動(dòng)國(guó)有資本做強(qiáng)做優(yōu)做大，深化國(guó)有企業(yè)改革，發(fā)展混合所有制經(jīng)濟(jì)，培育具有全球競(jìng)爭(zhēng)力的世界一流企業(yè)。

    　　4）完善國(guó)家制度與推進(jìn)治理現(xiàn)代化，利于激發(fā)企業(yè)創(chuàng)新與活力。國(guó)家制度系統(tǒng)性改革完善，國(guó)家治理體系與能力的全面提升與現(xiàn)代化，將有效解決當(dāng)前制約經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展階段中存在的結(jié)構(gòu)性與制度性問(wèn)題，大幅降低全社會(huì)制度成本，最終有效激發(fā)市場(chǎng)主體企業(yè)的創(chuàng)新精神與微觀活力，有望為中長(zhǎng)期資本市場(chǎng)的繁榮發(fā)展提供堅(jiān)實(shí)支撐。

    　　二、歲末年初壓制指數(shù)盤(pán)整的兩大因素：類滯漲與美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期下降1、階段類滯漲，貨幣短期穩(wěn)健。近期宏觀環(huán)境階段進(jìn)入類滯漲，宏觀經(jīng)濟(jì)雖然暫時(shí)有望企穩(wěn)但趨勢(shì)放緩壓力不減（新近披露的10 月中采制造業(yè)PMI 環(huán)比再度回落至49.3，低于預(yù)期且創(chuàng)本輪放緩次低點(diǎn)），四季度至明年一季度豬肉高位運(yùn)行下消費(fèi)結(jié)構(gòu)性通脹壓力仍待釋放�；�于階段性的經(jīng)濟(jì)、通脹及中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系緩和等外部環(huán)境的判斷，預(yù)計(jì)四季度貨幣政策取向邊際減弱，降準(zhǔn)、MLF 操作利率下調(diào)或延后；逆周期政策或?qū)⒁詳U(kuò)張性的財(cái)政政策為主，如地方政府專項(xiàng)債的前置發(fā)行、加大落實(shí)落細(xì)減稅減費(fèi)政策等。

    　　除了近期受消費(fèi)通脹上行壓力之外，中期在內(nèi)部穩(wěn)杠桿控地產(chǎn)防風(fēng)險(xiǎn)、外部需求減速經(jīng)貿(mào)環(huán)境惡化等內(nèi)外約束條件下，同時(shí)為追求經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)、創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)為主的高質(zhì)量的發(fā)展目標(biāo)下，我國(guó)經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)下行壓力較大。但中央以我為主、穩(wěn)中求進(jìn)的戰(zhàn)略定力保持不變，重點(diǎn)以深化市場(chǎng)化改革、擴(kuò)大高水平開(kāi)放，加大落實(shí)減稅降費(fèi)政策，激發(fā)市場(chǎng)企業(yè)主體活力。

    　　國(guó)內(nèi)貨幣政策仍以我為主，短期在消費(fèi)通脹上行期，難以跟隨美聯(lián)儲(chǔ)降息而下調(diào)政策利率；近期貨幣政策堅(jiān)持穩(wěn)健取向，兼顧短期穩(wěn)杠桿與長(zhǎng)期調(diào)結(jié)構(gòu)，重點(diǎn)以改革方式降低企業(yè)融資成本（改革疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，落實(shí)LPR報(bào)價(jià)新機(jī)制）。

    　　2、美聯(lián)儲(chǔ)政策中期調(diào)整或暫停，近期降息預(yù)期下降。隔夜美聯(lián)儲(chǔ)以8:2 投票贊成下調(diào)聯(lián)邦基金利率25bp 至1.50-1.75%，為近三個(gè)月內(nèi)連續(xù)第三次降息，符合市場(chǎng)預(yù)期。在今年美國(guó)經(jīng)濟(jì)有所放緩但仍保持溫和增長(zhǎng)（預(yù)計(jì)19 年美國(guó)GDP 同比增長(zhǎng)2.0%）、就業(yè)市場(chǎng)保持強(qiáng)勁的前提下，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)三次降息，背后主要原因在于全球經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)放緩及貿(mào)易摩擦壓力上升，迫使美聯(lián)儲(chǔ)采取預(yù)防式降息，正如美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在七月底本輪首次降息后所說(shuō)的降息屬于“周期當(dāng)中的調(diào)整”而非“開(kāi)啟寬松周期”。

    　　在連續(xù)三次緊密下調(diào)利率后，預(yù)計(jì)此輪美聯(lián)儲(chǔ)政策中期調(diào)整或暫停，以觀察評(píng)估經(jīng)濟(jì)、就業(yè)、通脹及金融、貿(mào)易前景狀況變化；而以上評(píng)估因素未發(fā)生實(shí)質(zhì)性改變前，美聯(lián)儲(chǔ)政策或?qū)�按兵不�?dòng)。以上判斷依據(jù)在于：1）此次美聯(lián)儲(chǔ)聲明中刪除了政策制定者將“采取適當(dāng)行動(dòng)”以維持經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的承諾；2）美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾新聞發(fā)布會(huì)表示當(dāng)前貨幣政策的立場(chǎng)可能仍然是合適的；3）美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為當(dāng)前貨幣政策處于支撐前景的良好位置，近幾個(gè)月美國(guó)就業(yè)增長(zhǎng)穩(wěn)健，失業(yè)率連續(xù)低位，家庭支出持續(xù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)，僅企業(yè)固定投資和出口疲弱，且預(yù)計(jì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍將溫和的速度擴(kuò)張；

    　　4）關(guān)于未來(lái)利率目標(biāo)區(qū)間調(diào)整時(shí)機(jī)和規(guī)模，鮑威爾表示委員會(huì)將評(píng)估與就業(yè)最大化以及2%對(duì)稱通脹目標(biāo)相關(guān)的經(jīng)濟(jì)狀況及預(yù)期，包括就業(yè)市場(chǎng)指標(biāo)、通脹壓力和通脹預(yù)期指標(biāo)，及反應(yīng)金融市場(chǎng)和國(guó)際情勢(shì)發(fā)展的數(shù)據(jù)等。

    　　此次降息及鮑威爾新聞發(fā)布會(huì)后，市場(chǎng)預(yù)期未來(lái)半年美聯(lián)儲(chǔ)再次降息的概率偏低；結(jié)合此前九月公布的FOMC 利率點(diǎn)陣圖顯示2019-21 年的利率中樞位在1.9%、1.9%、2.1%（美聯(lián)儲(chǔ)委員內(nèi)部對(duì)利率目標(biāo)分歧較大），高于此次降息后中樞位1.6%，也表明目前美聯(lián)儲(chǔ)委員不支持繼續(xù)降息。

    　　3、年底市場(chǎng)展望：指數(shù)區(qū)間盤(pán)整，結(jié)構(gòu)輪動(dòng)修正。今年以來(lái)，依據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)、外部貿(mào)易環(huán)境及通脹壓力，政策取向階段靈活調(diào)整；而經(jīng)濟(jì)季度趨勢(shì)放緩、月度數(shù)據(jù)波動(dòng)放大及政策邊際靈活調(diào)整下，資本市場(chǎng)區(qū)間內(nèi)的階段波動(dòng)行情特征顯著。四季度宏觀環(huán)境進(jìn)入“經(jīng)濟(jì)趨穩(wěn)、通脹高位，寬松減弱”的組合特征，預(yù)計(jì)指數(shù)以區(qū)間盤(pán)整為主；此外，結(jié)合上市公司三季報(bào)預(yù)期差及全年業(yè)績(jī)展望的修正、今年機(jī)構(gòu)投資業(yè)績(jī)普遍不錯(cuò)且目前存量加倉(cāng)空間非常有限（公募、私募倉(cāng)位已接近前期高點(diǎn)），預(yù)計(jì)年底機(jī)構(gòu)調(diào)倉(cāng)、減倉(cāng)動(dòng)力上升，以兌現(xiàn)全年收益的同時(shí)為明年戰(zhàn)略布局。因而預(yù)計(jì)指數(shù)盤(pán)整期間，結(jié)構(gòu)輪動(dòng)修正的行情特征或較為顯著。年底兩月來(lái)看，四季度宏觀經(jīng)濟(jì)底有望暫時(shí)企穩(wěn)，貨幣政策邊際減弱，利于順周期+低估值的金融地產(chǎn)等大盤(pán)藍(lán)籌的年末階段性修復(fù)行情，及業(yè)績(jī)穩(wěn)增長(zhǎng)估值合理的績(jī)優(yōu)消費(fèi)股的年底估值切換行情。

    　　三、中期市場(chǎng)展望：存在正向預(yù)期差，震蕩期布局結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)中期展望，隨著逆周期調(diào)節(jié)力度逐步加大落地、中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系緩和下對(duì)美出口貿(mào)易降幅企穩(wěn)收窄，經(jīng)濟(jì)底部緩中趨穩(wěn)、行業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化龍頭業(yè)績(jī)靚麗，具備基本面結(jié)構(gòu)性支撐；同時(shí)，A 股核心資產(chǎn)的估值中樞仍位于全球較低區(qū)間，隱含的投資回報(bào)率仍居國(guó)內(nèi)各大類資產(chǎn)前列，資本市場(chǎng)加大開(kāi)放與制度改革下，國(guó)內(nèi)外中長(zhǎng)線資金逢低配置動(dòng)力與加倉(cāng)空間足。

    　　近期若類滯漲擔(dān)憂持續(xù)發(fā)酵，而政策取向待明朗前，市場(chǎng)震蕩期可布局逢低結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。預(yù)計(jì)類滯漲擔(dān)憂導(dǎo)致的市場(chǎng)震蕩調(diào)整空間不大，判斷依據(jù)在于中期存在政策、基本面兩大預(yù)期差及中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系正朝相向而行改善：

    　　1、政策預(yù)期差。近期中美貨幣政策預(yù)期均有所降溫，但在經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)放緩壓力下，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)明年二季度起或?qū)⒈黄仍俣冉迪ⅲ�目前市�?chǎng)預(yù)計(jì)概率不及50%）；同時(shí)，近期國(guó)內(nèi)宏觀數(shù)據(jù)公布后，市場(chǎng)對(duì)于四季度貨幣政策預(yù)期顯著下修或過(guò)于謹(jǐn)慎。我們認(rèn)為，中期經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)放緩壓力及2020 年收入翻番目標(biāo)任務(wù)下，預(yù)計(jì)管理層對(duì)經(jīng)濟(jì)增速底部繼續(xù)下臺(tái)階的容忍度下降，階段性的結(jié)構(gòu)性通脹壓力高峰明年一季度釋放后，預(yù)計(jì)屆時(shí)貨幣適度寬松等逆周期政策再度發(fā)力。預(yù)計(jì)后續(xù)政策存在正向預(yù)期差，即存在預(yù)期向上修正概率；近日國(guó)常會(huì)的穩(wěn)增長(zhǎng)政策部署、相關(guān)金融主要負(fù)責(zé)人的表態(tài)、部分地方樓市限購(gòu)政策優(yōu)化調(diào)整等，均預(yù)示或印證后續(xù)逆周期政策仍將繼續(xù)發(fā)力。

    　　中期而言，正如近期易綱行長(zhǎng)所說(shuō)，當(dāng)前我國(guó)貨幣資金利率水平適度，存款準(zhǔn)備金率仍留有充足的下調(diào)空間，應(yīng)對(duì)下行壓力的宏觀政策空間還是比較大。我們認(rèn)為，隨著明年一季度CPI 沖頂后回落、經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)壓力凸顯，預(yù)計(jì)明年一季度末起貨幣政策操作空間或?qū)㈤_(kāi)啟，屆時(shí)有望擇機(jī)降準(zhǔn)或下調(diào)政策利率等。

    　　2、中期內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒈黄壤^續(xù)降息。中期展望，美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒈黄壤^續(xù)降息，預(yù)計(jì)20 年下半年重啟降息，主要判斷依據(jù)包括：1）在全球經(jīng)濟(jì)放緩周期及經(jīng)貿(mào)摩擦累積沖擊、特朗普減稅效應(yīng)遞減下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能也將趨勢(shì)減速，預(yù)計(jì)2020 年下半年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩較為明顯；2）20 年下半年總統(tǒng)大選進(jìn)入白熱化競(jìng)爭(zhēng)，現(xiàn)任總統(tǒng)特朗普一直呼吁低利率政策，屆時(shí)為獲取連任或再次施壓美聯(lián)儲(chǔ)寬松；3）縱橫向比較來(lái)看，經(jīng)過(guò)15 年底至18 年底美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)九次加息后，雖然鮑威爾連降三次，但當(dāng)前美元利率中樞位1.6%，縱向比較仍處于近十一年高位，與歐日等其他主要經(jīng)濟(jì)體的低利率甚至負(fù)利率橫向比較更處高位，使得近五年美元匯率整體強(qiáng)勢(shì)，為提振美國(guó)出口貿(mào)易，適當(dāng)下調(diào)利率、美元弱勢(shì)符合美國(guó)眼前利益。

    　　3、經(jīng)濟(jì)基本面預(yù)期差。雖然季度GDP 增速連降兩季，但隨著七月底中央宏觀定調(diào)與政策的邊際調(diào)整，逆周期政策初見(jiàn)成效，四季度經(jīng)濟(jì)有望緩中趨穩(wěn)，這一點(diǎn)從9 月宏觀金融數(shù)據(jù)得到初步印證。

    　　四季度經(jīng)濟(jì)緩中趨穩(wěn)動(dòng)力主要包括：七月底高層決策部署逆周期政策加碼發(fā)力，目前已進(jìn)入落地實(shí)施階段，降準(zhǔn)后信用邊際寬松助于緩解企業(yè)融資難問(wèn)題，制造業(yè)投資有望底部企穩(wěn)甚至反彈；同時(shí)，寬信用擴(kuò)財(cái)政逆周期政策發(fā)力，金融環(huán)境改善，企業(yè)去庫(kù)存進(jìn)入尾聲，疊加減稅降費(fèi)與優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境等改革開(kāi)放紅利，民企投資意愿與動(dòng)力有望回升。此外，專項(xiàng)債新政及地方政府債前置發(fā)行，將助力基建投資穩(wěn)中有升；而汽車銷售有望觸底好轉(zhuǎn)，消費(fèi)增速或穩(wěn)中有升。

    　　4、中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系階段緩和或超預(yù)期：近期中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系已由此前的摩擦升級(jí)轉(zhuǎn)為階段緩和。最近一輪談判前夕雙方互釋友善信號(hào)，中美經(jīng)貿(mào)磋商取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，且雙方同意妥善解決各自核心關(guān)切、確認(rèn)部分文本技術(shù)性磋商基本完成，近日雙方團(tuán)隊(duì)緊密電話溝通、推進(jìn)階段性協(xié)議文本的簽署。此外，美國(guó)商務(wù)部已公告將自10 月31 日起對(duì)我國(guó)3000 億美元加征關(guān)稅清單產(chǎn)品啟動(dòng)排除程序（若排除申請(qǐng)得到批準(zhǔn)則追溯返還9 月1 日起加征的關(guān)稅）；同時(shí)據(jù)美方透露，若磋商進(jìn)展順利，則美方可能取消12 月加征關(guān)稅計(jì)劃。

    　　中期來(lái)看，由于特朗普面臨美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩、國(guó)會(huì)彈劾及總統(tǒng)大選等內(nèi)部壓力，預(yù)計(jì)此次階段性成果的有效性提升，中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系階段緩和或超預(yù)期。近期跟蹤觀察雙方農(nóng)產(chǎn)品交易、匯率協(xié)議、美國(guó)對(duì)中方科技公司的供應(yīng)鏈禁令松綁、雙方文本協(xié)議落實(shí)等進(jìn)展情況，以及中美首腦會(huì)晤前景。

    　　四、配置建議：聚焦科技與低估值金融龍頭，逢低布局抗通脹消費(fèi)與逆周期投資板塊1）聚焦科技成長(zhǎng)優(yōu)質(zhì)股。圍繞中國(guó)自主核心技術(shù)當(dāng)自強(qiáng)、創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展戰(zhàn)略，及19 年金融供給側(cè)改革與資本市場(chǎng)發(fā)展目標(biāo)，尤其下半年起全球貨幣政策寬松與國(guó)內(nèi)利率市場(chǎng)化改革落地見(jiàn)效的宏觀環(huán)境，以及5G 引領(lǐng)的新一代信息技術(shù)商業(yè)化應(yīng)用的產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，建議重點(diǎn)聚焦科技成長(zhǎng)優(yōu)質(zhì)股：包括新一代信息技術(shù)設(shè)施及其應(yīng)用（5G、華為產(chǎn)業(yè)鏈、科技自主可控、人工智能、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、區(qū)塊鏈技術(shù)、云計(jì)算大數(shù)據(jù)等）、創(chuàng)新生物醫(yī)藥、高端裝備、新能源新材料等代表中國(guó)創(chuàng)新力量骨干，有望成為中期A 股硬核資產(chǎn)；而中美經(jīng)貿(mào)磋商達(dá)成階段性成果有望提振風(fēng)險(xiǎn)偏好，疊加近期5G 套餐預(yù)約人數(shù)超預(yù)期、國(guó)慶檔電影票房大賣(mài)，共同為節(jié)前顯著調(diào)整的電子通信、文化傳媒板塊內(nèi)優(yōu)質(zhì)個(gè)股的反彈提供催化劑。

    　　2）堅(jiān)定配置頭部非銀金融與黃金資產(chǎn)。資本市場(chǎng)制度改革與金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革下，中長(zhǎng)期頭部金融公司重點(diǎn)受益；大金融及金融科技板塊（銀行、保險(xiǎn)、證券、金融科技），尤其是頭部或特色金融上市公司，估值較歷史均值仍偏低，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)確定，可堅(jiān)定配置頭部金融股。同時(shí)，在中期內(nèi)全球經(jīng)濟(jì)放緩、貨幣政策寬松、經(jīng)貿(mào)格局及地緣政治動(dòng)蕩下，避險(xiǎn)資產(chǎn)黃金可適當(dāng)堅(jiān)定配置。

    　　3）逢低布局抗通脹績(jī)優(yōu)消費(fèi)藍(lán)籌與逆周期投資板塊。

    　　一重點(diǎn)逢低布局抗通脹績(jī)優(yōu)消費(fèi)藍(lán)籌；結(jié)合市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)力轉(zhuǎn)換至分子端的變化，受經(jīng)貿(mào)摩擦影響較小、階段通脹壓力上升的內(nèi)需市場(chǎng)廣闊的品牌消費(fèi)股、中期存量結(jié)構(gòu)優(yōu)化強(qiáng)者恒強(qiáng)的績(jī)優(yōu)消費(fèi)藍(lán)籌，如白酒、養(yǎng)殖、調(diào)味品、化妝品、醫(yī)療服務(wù)、創(chuàng)新藥、智能家居家電、文化旅游健康等品牌消費(fèi)與服務(wù)商；二適當(dāng)布局逆周期投資板塊；經(jīng)濟(jì)下行與經(jīng)貿(mào)摩擦壓力中逆周期調(diào)節(jié)政策或適時(shí)適度發(fā)力，重點(diǎn)結(jié)合七月底中央政治局會(huì)議部署的逆周期工具：“制造業(yè)+城鄉(xiāng)民生工程+信息網(wǎng)絡(luò)新基建”等補(bǔ)短板工程，具體包括拓展擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求、啟動(dòng)農(nóng)村市場(chǎng)與改革擴(kuò)大消費(fèi)升級(jí)，穩(wěn)定制造業(yè)投資以提升產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)能力和產(chǎn)業(yè)鏈水平，實(shí)施城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造、城市停車場(chǎng)、城鄉(xiāng)冷鏈物流設(shè)施建設(shè)等補(bǔ)短板工程，加快推進(jìn)信息網(wǎng)絡(luò)等新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等；以及近日國(guó)辦發(fā)文的促消費(fèi)國(guó)20 條意見(jiàn)中的汽車家電、商業(yè)中心、連鎖便利店等重點(diǎn)受益方向。

    　　主要風(fēng)險(xiǎn)：海外市場(chǎng)震蕩、消費(fèi)通脹顯著上升及中美經(jīng)貿(mào)摩擦反復(fù)等風(fēng)險(xiǎn)。 (肖世俊)