天相投顧研究報(bào)告：廣百股份(002187)外延擴(kuò)張加速,公司增收不增利： 2010 年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 58.25億元，同比增長(zhǎng) 25.78%； 營(yíng)業(yè)利潤(rùn) 22,630 萬(wàn)元，同比增長(zhǎng) 1.55%；歸屬母公司凈利潤(rùn) 17,387 萬(wàn)元，同比增長(zhǎng) 5.04%；每股收益 1.03 元，扣非后 ROE13.55%,同比下降 1.23 個(gè)百分點(diǎn)。公司擬每 10 股派現(xiàn) 2 元（含稅） ，同時(shí)以資本公積金每 10股轉(zhuǎn)增 5 股。 報(bào)告期內(nèi)，公司共新開(kāi)四家門(mén)店，新增經(jīng)營(yíng)面積 10 萬(wàn)平米。 2010 年，公司共簽約珠江新城太陽(yáng)新天地、花都鳳凰廣場(chǎng)、 復(fù)建商場(chǎng)、高德置地和河源店五大項(xiàng)目，其中高德置地和河 源店實(shí)現(xiàn)了當(dāng)年開(kāi)業(yè)，另外三個(gè)項(xiàng)目為公司 2011 年的外延 擴(kuò)張奠定了基礎(chǔ)。同期，公司還新開(kāi)武漢店和成都店，首次 實(shí)現(xiàn)了省外擴(kuò)張。 公司2011 年經(jīng)營(yíng)目標(biāo)包括：1）新開(kāi)四家門(mén)店 2）營(yíng)業(yè)收入 同比增長(zhǎng) 20%，即達(dá)到 69.9 億元；凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 10%，達(dá) 到 1.91 億元。我們認(rèn)為，在公司 2010 年已有三家簽約門(mén)店 的儲(chǔ)備基礎(chǔ)上，憑借公司較強(qiáng)的費(fèi)用管理能力，完成上述目 標(biāo)難度不大。 報(bào)告期內(nèi)，公司綜合毛利率為19.65%，同比下降1.09個(gè)百分 點(diǎn)。我們認(rèn)為，這可能是由于公司新開(kāi)門(mén)店較多，在培育期 內(nèi)與上游供應(yīng)商議價(jià)能力較弱及為吸引客源打折促銷力度 較大有關(guān)。 報(bào)告期內(nèi)， 公司銷售費(fèi)用率12.06%， 同比上升0.64個(gè)百分點(diǎn)。 管理費(fèi)用率2.27%，同比下降0.78個(gè)百分點(diǎn)。財(cái)務(wù)費(fèi)用率 0.37%，與上年持平。公司銷售費(fèi)用大幅增加32.8%，主要源 于新開(kāi)店導(dǎo)致的人工、折舊攤銷、水電費(fèi)及開(kāi)辦費(fèi)用大幅增 加所致。但公司在快速擴(kuò)張的同時(shí)，管理費(fèi)用卻同比減少 6.4%，體現(xiàn)了公司較強(qiáng)的管理控制能力。 盈利預(yù)測(cè)與估值：我們以公司非公開(kāi)增發(fā)后股本19023萬(wàn)股 為基礎(chǔ)，預(yù)測(cè)公司攤薄后2011、2012年EPS分別為1.13元、 1.42元，以2011年3月27日收盤(pán)價(jià)27.85元計(jì)算，對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)市 盈率分別為25倍、20倍，公司估值合理，且正處于快速擴(kuò)張 期。我們維持公司“增持”的投資評(píng)級(jí)。 風(fēng)險(xiǎn)提示：公司新開(kāi)門(mén)店較多，培育期內(nèi)費(fèi)用壓力較大......